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刘煜辉:全球量化宽松还将持续

发布时间:2011年04月08日 10:18 | 进入复兴论坛 | 来源:中国证券报

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  发达经济体的通胀率似乎会成为“蝴蝶的翅膀”。

  正如金融市场预期,欧元区于4月7日启动了危机后的首次加息。欧盟统计局3月31日公布的初步数据显示,欧元区按环比年率计算的通货膨胀率3月份攀升至2.6%,这是欧元区连续4个月通胀率超过2%(这是过去的西方宏观经济政策的通胀核心目标)。

  这是否意味着发达经济体持续两年的“量宽”走到了尽头?金融市场的下一个预期将是,美国今年6月份第2轮“量宽”计划执行完毕后,不会再有第3轮“量宽”。

  情势真会如此敞亮?英国的通胀率已经达到了4%的水平,但英格兰银行宣布维持0.5%的利率不变,美国通胀率也已经达到2%,但伯南克认为最近的通胀不会持续。

  美元最近走势异常的弱,甚至连短期避险的功能也在丧失,这是个危险的信号。最近一段时间能激发避险需求的事件非常多。比如,评级机构继续下调希腊与葡萄牙的债务评级,埃及、利比亚局势动荡和日本地震。

  但美元指数走得很弱,76一线似乎都站不住,这要是在2009年,避险盘或能将美元指数推升10%。这反映出市场对于美联储信誉的质疑越来越深。

  这种质疑的本质是美国政府债务的激增,以政府部门的“杠杆化”抵消私人部门“去杠杆化”的反危机过程,使得美国政府债务率自危机以来上升了近20个百分点,随时可能突破国会规定的近14.29万亿美元的上限。白宫预计,2011年美国财政赤字将高达1.65万亿美元,占GDP比率将创下11%的二战以来最高水平﹔由于婴儿潮一代人的退休将于今年正式启动,政府的医保和退休金计划开支预计进入大幅上升期。由此产生的未拨备的隐性负债或高达50万亿美元。到2025年,美国的税收将只够支付利息(预计将从目前的每年2000亿美元飙升至逾1万亿美元)和福利计划,没有余力去做其它任何事情。

  而另一方面,中国、日本和石油国家贸易出超大幅收缩,使得海外为美国提供的债务融资出现了巨大缺口。因此市场会对美联储保持独立性并确保长期财政偿付能力产生越来越大的怀疑。当盖特纳要借钱时,不太独立的美联储或将只能被迫购买公共债务。这便是“量宽”的全部逻辑。

  “量宽”实现的途径,一则联储直接购买公债,二则金融机构从联储获得大量的短期流动性配到长期公债上。危机后,美国商业银行无意放贷,持有的国债金额却持续上升,当下美国金融机构的国债购买量已经超过海外,成为美国国债的最大买家,长端利率因此被大幅压低。银行从联储借入资金成本近乎零,购入10年期国债孳息率为3.4%。现在的美国银行就靠这个赚钱。联储基本上是睁一只眼闭一只眼,它关心的是长端利率。

  但是当增长预期、通胀预期上升时,美国国债市场便可能孕育麻烦,甚至动荡。由于几乎所有银行、保险公司均在投资组合中大量持有国债,国债一旦出事,便可能产生数倍于雷曼倒闭时的震撼。美元因此可能会重挫,长期利率可能会飙升,经济会重新掉入“硬着陆”的深渊。

  这是一个尴尬的经济逻辑。为了压制长端利率,需要不断拓展量宽规模;而这又可能加深市场疑虑,促使投资者加快逃离美元,最后利率再度升高,需要更大规模“量宽”来压制。中国有个成语叫“饮鸩止渴”。美国在找到靠经济增长的正向效果来冲销债务的方式前,说老实话,恐怕也没有什么可以选择的,从这个意义上讲,“量宽”没有尽头。

  伯南克的QE2原本是希望压低美债收益率,但从去年11月到现在,美国长端国债收益率却不降反升,10年期从2.4%上升至当前3.4%,30年期从3.9%上涨到4.5%左右。这是个令伯南克和盖特纳都紧张的信息。从1981年到现在,美债30年的牛市或已经结束(这个市场在美联储2004年中期启动的长达17次的加息周期中都未曾撼动过),未来需要更小心地应对市场的情绪。